Nie tylko umowa spółki – jak umowa inwestycyjna porządkuje relacje wspólników i inwestora

Wejście inwestora do spółki zwykle zaczyna się od rozmowy o wycenie, procencie udziałów i wysokości rundy. To jednak dopiero początek. Prawdziwe pytania pojawiają się chwilę później – kto będzie decydował o kluczowych sprawach, jak zabezpieczyć rozwodnienie, co stanie się przy kolejnym finansowaniu, kiedy inwestor może wyjść z projektu i jak rozwiązać konflikt między założycielami a nowym kapitałem. Właśnie w tym miejscu sama umowa spółki najczęściej okazuje się niewystarczająca, a ciężar porządkowania relacji przejmuje umowa inwestycyjna.

Umowa spółki jest konieczna, ale nie rozwiązuje wszystkiego

Kodeks spółek handlowych bardzo wyraźnie pokazuje, że umowa spółki z o.o. ma określony, formalny zakres. Musi wskazywać m.in. firmę i siedzibę spółki, przedmiot działalności, wysokość kapitału zakładowego, zasady dotyczące udziałów oraz czas trwania, jeśli jest oznaczony, a sama umowa wymaga formy aktu notarialnego, o ile nie jest zawarta przy wykorzystaniu systemu s24. W spółce akcyjnej statut także ma ustawowo określoną treść, a dodatkowo pod rygorem bezskuteczności wobec spółki musi zawierać m.in. ograniczenia zbywalności akcji oraz uprawnienia osobiste akcjonariuszy.

To bardzo ważny punkt wyjścia. Umowa spółki albo statut są „konstytucją” spółki, ale nie są najlepszym miejscem do opisywania całej ekonomii inwestycji i całego procesu współpracy wspólników po wejściu inwestora. Są zbyt formalne, ich zmiana wymaga procedury korporacyjnej, a dokumenty spółek kapitałowych oraz uchwały o ich zmianie trafiają do akt rejestrowych, przy czym sam rejestr jest jawny i każdy ma prawo dostępu do danych w nim zawartych. To sprawia, że nie każde rozwiązanie biznesowe strony chcą albo powinny „wkładać” do umowy spółki.

Skąd w ogóle bierze się miejsce dla umowy inwestycyjnej

Polskie prawo nie zawiera jednej, odrębnej regulacji „umowy inwestycyjnej” jako nazwanego typu umowy. To jednak nie oznacza, że strony są bezradne. Kodeks spółek handlowych stanowi, że w sprawach nieuregulowanych stosuje się przepisy Kodeksu cywilnego, a art. 353¹ k.c. wyraża zasadę swobody umów — strony mogą ułożyć stosunek prawny według swego uznania, byle jego treść lub cel nie sprzeciwiały się właściwości stosunku, ustawie ani zasadom współżycia społecznego. To właśnie ta kombinacja — KSH plus swoboda umów z k.c. — tworzy prawną przestrzeń dla umów inwestycyjnych i shareholders’ agreements.

W praktyce oznacza to tyle, że obok dokumentu korporacyjnego można zbudować drugą warstwę regulacyjną – warstwę obligacyjną, która wiąże strony jako kontrahentów. I to właśnie tam najwygodniej porządkuje się reguły współpracy, których nie da się sensownie albo bezpiecznie opisać wyłącznie w umowie spółki.

Co realnie „robi” umowa inwestycyjna

Dobra umowa inwestycyjna nie jest tylko dodatkiem do podwyższenia kapitału. Jej prawdziwą funkcją jest uporządkowanie relacji po transakcji, tj. określenie, kto ma wpływ na jakie decyzje, jakie są zasady dalszego finansowania, jakie obowiązki mają founderzy, jak wygląda raportowanie do inwestora, kiedy można sprzedać udziały lub akcje i jakie są scenariusze wyjścia z inwestycji.

To zwykle właśnie w umowie inwestycyjnej strony opisują:

• zasady ładu korporacyjnego po inwestycji,
• katalog spraw zastrzeżonych do zgody inwestora albo kwalifikowanej większości,
• obowiązki informacyjne i standard raportowania,
• harmonogram transz finansowania lub warunki ich uruchamiania,
• mechanizmy dotyczące kolejnych rund,
• lock-up, vesting, bad leaver/good leaver,
• tag along, drag along, prawo pierwszeństwa lub pierwokupu,
• zasady wyjścia z inwestycji, rozliczeń i odpowiedzialności za naruszenie uzgodnionych reguł.

Nie dlatego, że umowa spółki „nie może” niczego regulować, ale dlatego, że umowa inwestycyjna lepiej nadaje się do opisania dynamicznej relacji gospodarczej między founderami a inwestorem. To jest dokument, który opisuje nie tyle samą spółkę, ile sposób współpracy jej właścicieli po zamknięciu transakcji.

Najważniejsza zasada – nie wszystko można zostawić w umowie inwestycyjnej

Tu pojawia się praktyczny błąd, który potrafi zniszczyć nawet dobrze wynegocjowany deal. Strony wpisują kluczowe mechanizmy tylko do umowy inwestycyjnej, zapominając, że część z nich dla pełnej skuteczności wobec spółki musi znaleźć się również w umowie spółki albo statucie.

Kodeks spółek handlowych zawiera kilka bardzo czytelnych sygnałów ostrzegawczych. W spółce z o.o. szczególne korzyści dla wspólnika albo inne obowiązki wspólników wobec spółki — poza samym wniesieniem wkładów — trzeba dokładnie określić w umowie spółki pod rygorem bezskuteczności wobec spółki. Dopłaty również wymagają podstawy w umowie spółki. Tak samo ograniczenie zbycia udziałów może wynikać z umowy spółki. Wprost wynika też z ustawy, że wspólnicy są zobowiązani jedynie do świadczeń określonych w umowie spółki.

W spółce akcyjnej mechanizm jest podobny. Statut pod rygorem bezskuteczności wobec spółki powinien zawierać postanowienia dotyczące ograniczeń zbywalności akcji i uprawnień osobistych przyznanych akcjonariuszom, a sam statut może przyznać indywidualnie oznaczonemu akcjonariuszowi osobiste uprawnienia, np. do powoływania lub odwoływania członków zarządu albo rady nadzorczej. Statut może też ograniczać zbywanie akcji imiennych, a odrębne umowy ograniczające rozporządzanie akcjami są dopuszczalne, ale ustawowo limitowane co do czasu.

Podobną logikę widać także w prostej spółce akcyjnej – szczególne uprawnienia z akcji uprzywilejowanych powinny być określone w umowie spółki, a sama umowa może przyznawać oznaczonemu akcjonariuszowi uprawnienia indywidualne, w tym do powoływania lub odwoływania członków organów.
Wniosek praktyczny jest prosty – jeżeli ustawa mówi, że coś ma być w umowie spółki albo statucie, to sama umowa inwestycyjna nie wystarczy. Może ona stworzyć zobowiązanie między stronami, ale nie zawsze wywoła pożądany skutek na poziomie korporacyjnym.

Jak rozsądnie podzielić materię między dwa dokumenty

Najbezpieczniejszy model to nie wybór „albo–albo”, lecz świadome rozdzielenie treści między dokument korporacyjny i inwestycyjny.
W umowie spółki albo statucie powinny znaleźć się przede wszystkim te mechanizmy, które:

• mają działać wobec spółki,
• mają być skuteczne erga omnes w ramach struktury korporacyjnej,
• są przez ustawę zastrzeżone dla umowy spółki/statutu,
• mają wpływać na wykonywanie praw z udziałów albo akcji,
• wymagają ujawnienia lub formalnego osadzenia w strukturze spółki.

To będzie więc zwykle miejsce na uprzywilejowanie udziałów lub akcji, indywidualne uprawnienia do powoływania członków organów, ograniczenia zbywalności, dopłaty, szczególne obowiązki wobec spółki czy konstrukcję emisji i klas udziałów albo akcji.

Z kolei umowa inwestycyjna jest lepszym miejscem dla tych postanowień, które mają przede wszystkim porządkować współpracę stron – harmonogram inwestycji, warunki zamknięcia, obowiązki founderów, standard raportowania, budżet i business plan jako punkt odniesienia, mechanizmy antyrozwodnieniowe, uzgodnione scenariusze exitu, kary umowne, odpowiedzialność odszkodowawczą czy konsekwencje naruszenia określonych covenantów. Te elementy nie muszą — a często nie powinny — w całości trafiać do „konstytucji” spółki.

Dlaczego to ma takie znaczenie przy wejściu inwestora

Wspólnicy zakładający spółkę bez inwestora często działają na zaufaniu i zostawiają wiele spraw „do ustalenia później”. Po wejściu inwestora ten model przestaje działać. Kapitał oczekuje przewidywalności, a przewidywalność nie bierze się z deklaracji, tylko z dobrze rozpisanych procedur.
Inwestor nie chce słyszeć, że „dogadamy się co do kolejnej rundy”, „jakoś ustalimy skład zarządu” albo „sprzedaż spółki będzie wymagała jeszcze rozmowy”. On chce wiedzieć, jaki ma realny wpływ na kluczowe decyzje, jak jest chroniony przed rozwodnieniem, w jakich sytuacjach ma prawo zablokować określony ruch i jak będzie wyglądać jego wyjście z inwestycji. Founderzy z kolei chcą uniknąć sytuacji, w której inwestor paraliżuje operacyjne decyzje albo nadmiernie ingeruje w codzienne prowadzenie biznesu.

Dobrze napisana umowa inwestycyjna nie wzmacnia konfliktu między stronami. Przeciwnie — ona go wyprzedza. Nie służy temu, żeby „związać sobie ręce”, ale żeby z góry ustalić reguły gry na moment, gdy interesy stron zaczną się naturalnie rozchodzić.

Umowa inwestycyjna to nie formularz, tylko mapa napięć

Największą słabością wielu dokumentów inwestycyjnych nie jest brak rozbudowanych definicji, ale brak odpowiedzi na realne napięcia. Dobry dokument nie pyta wyłącznie o to, ile inwestor obejmie udziałów. Pyta także:

• co się stanie, jeśli founder przestanie aktywnie pracować dla spółki,
• kto podejmuje decyzję o kolejnym finansowaniu,
• kiedy potrzebna jest zgoda inwestora,
• jaki poziom informacji ma dostawać inwestor i jak często,
• czy strony dopuszczają sprzedaż spółki,
• jak rozstrzygnąć deadlock,
• czy wszystkie uzgodnienia z umowy inwestycyjnej mają swoje odbicie tam, gdzie wymagają tego przepisy korporacyjne.

Właśnie dlatego dobra transakcja inwestycyjna powstaje zwykle nie z jednego dokumentu, ale z zestawu spójnych dokumentów, w których umowa inwestycyjna i umowa spółki „rozmawiają ze sobą”, a nie dublują się albo — co gorsza — nie pozostają ze sobą w kolizji.

Najczęstszy błąd – świetny term sheet, słaba architektura dokumentów

W praktyce często najwięcej energii strony poświęcają wycenie, procentom i headline’om z term sheetu. Tymczasem o jakości relacji po inwestycji decyduje nie sam term sheet, tylko architektura końcowej dokumentacji.

Jeżeli prawa inwestora wpiszemy wyłącznie do umowy inwestycyjnej, choć przepisy wymagają osadzenia ich w umowie spółki albo statucie, dokument będzie wyglądał dobrze, ale może zawieść tam, gdzie powinien działać najmocniej. Jeżeli z kolei wszystko przeniesiemy do umowy spółki, dokument stanie się ciężki, mało elastyczny i niepotrzebnie sformalizowany. Sztuka polega więc nie na tym, żeby „napisać dużo”, ale żeby właściwie rozłożyć ciężar między warstwę korporacyjną i kontraktową.

Podsumowanie

Umowa spółki jest fundamentem. Bez niej nie ma spółki, nie ma struktury praw udziałowych i nie ma korporacyjnego „szkieletu” projektu. Ale przy inwestycji to za mało. Umowa inwestycyjna porządkuje to, czego sama umowa spółki zwykle nie uniesie – relacje wspólników i inwestora, mechanikę podejmowania decyzji, standard współpracy, ochronę interesów obu stron i scenariusze na moment, gdy biznes przestanie iść dokładnie według planu.

Dlatego pytanie przy inwestycji nie powinno brzmieć – czy wystarczy dobra umowa spółki?

Lepsze pytanie brzmi – które mechanizmy muszą znaleźć się w umowie spółki albo statucie, a które powinny zostać opisane w umowie inwestycyjnej, żeby cała konstrukcja była jednocześnie skuteczna, elastyczna i biznesowo sensowna?